作者|青翎

編輯|紫蘇

來源|觀潮新消費(fèi)（ID：TideSight）

過去兩年，在新人群、新渠道的加持下，美妝、茶飲、咖啡、服飾等消費(fèi)賽道后浪輩出，在一次次的融資案例中備受創(chuàng)投圈關(guān)注。

作為品牌方的幕后推手，投資機(jī)構(gòu)習(xí)慣于站在鎂光燈之外，但事實(shí)上，新消費(fèi)的潮起與潮落，都離不開消費(fèi)資本的左右。

金鼎資本創(chuàng)始合伙人何富昌提到，每年能上市的新消費(fèi)品牌并不多，因?yàn)槲磥懋a(chǎn)業(yè)并購(gòu)將成為消費(fèi)賽道的重要趨勢(shì)。

促成并購(gòu)并非易事，除了單純的投資收益，并購(gòu)雙方更需要在產(chǎn)業(yè)上達(dá)成深度合作。此外，上市公司本身深耕產(chǎn)業(yè)多年，更懂行也意味著他們對(duì)投資機(jī)構(gòu)會(huì)提出更高的要求。

1月5日，金鼎資本創(chuàng)始合伙人何富昌做客觀潮新消費(fèi)（ID：Tidesight）直播間，聚焦產(chǎn)業(yè)資本，共同探討2023年消費(fèi)資本新趨勢(shì)。

01 人民幣基金已進(jìn)入產(chǎn)業(yè)股權(quán)投資時(shí)代

觀潮新消費(fèi)：先請(qǐng)您對(duì)2022年和2023年的投資界分別進(jìn)行總結(jié)和展望。

何富昌：金鼎的2022年還是比較積極，但投資數(shù)量和2021年相比有些下滑。從整個(gè)市場(chǎng)來看，下滑非常嚴(yán)重，差不多30%-40%。首先是疫情的原因，其次很多版塊也在發(fā)生變化，包括政策等等。

2023年一定會(huì)回暖，無(wú)論是企業(yè)數(shù)據(jù)還是信心指數(shù)都已經(jīng)發(fā)生了很大的變化。2022年，無(wú)論是機(jī)構(gòu)還是企業(yè)都有很大調(diào)整，我對(duì)2023年持樂觀心態(tài)。

觀潮新消費(fèi)：和過去的“黃金時(shí)代”相比，如今的一級(jí)市場(chǎng)發(fā)生了哪些變化？

何富昌：變化很大。我剛?cè)胄袝r(shí)，人民幣基金只能做PE投資，和美元機(jī)構(gòu)完全在兩個(gè)水平線上，大家碰不到一起。

原因在于，當(dāng)時(shí)的人民幣基金沒有錢，或者是供應(yīng)鏈不行，那時(shí)候只能是有錢人，比如煤老板、房地產(chǎn)老板會(huì)做人民幣基金的LP。他們只能投PE，因?yàn)樗麄冏约翰皇瞧髽I(yè)家，也不太懂產(chǎn)業(yè)，讓他們投VC、投消費(fèi)品，或者投剛創(chuàng)業(yè)不久、還沒利潤(rùn)的企業(yè)根本不現(xiàn)實(shí)，所以那時(shí)人民幣基金只能投馬上要IPO的企業(yè)。

但美元基金不一樣。美元基金有幾百年的財(cái)富傳承，有很成熟的機(jī)構(gòu)出資人，他們不需要投即將IPO的企業(yè)，而是可以直接面向藍(lán)海市場(chǎng)，比如當(dāng)時(shí)的互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域。因此，美元基金可以做早期投資，且能承受一定風(fēng)險(xiǎn)，并通過概率組合的形式降低風(fēng)險(xiǎn)。

但今天資本的格局已經(jīng)變了。我剛?cè)胄袝r(shí)，中國(guó)的上市公司只有2000多家，且多以國(guó)企為主，現(xiàn)在中國(guó)有5000多家上市公司，且以民營(yíng)企業(yè)為主，市值近80萬(wàn)億，形成了非常龐大的資本，而且這些民營(yíng)資本自身就是做產(chǎn)業(yè)的，因?yàn)槎兴愿页鍪帧?

此時(shí)，人民幣基金就和美元基金相遇了，開始在同一賽道競(jìng)爭(zhēng)。

觀潮新消費(fèi)：就當(dāng)下的競(jìng)爭(zhēng)格局來看，人民幣基金的地位如何？

何富昌：客觀來說肯定不如美元基金，在一些風(fēng)險(xiǎn)更大、更加創(chuàng)新的領(lǐng)域里，美元基金還是會(huì)占主導(dǎo)地位。但是局部領(lǐng)域，我們也能做到領(lǐng)先，比如寵物行業(yè)，美元基金也沒法和我們相提并論。

如今，人民幣基金已經(jīng)進(jìn)入了產(chǎn)業(yè)股權(quán)投資時(shí)代。產(chǎn)業(yè)中的民營(yíng)資本更有優(yōu)勢(shì)，同時(shí)又結(jié)合了優(yōu)秀的投資公司，因此人民幣基金的優(yōu)勢(shì)正在逐步擴(kuò)大。

觀潮新消費(fèi)：哪些領(lǐng)域更適合人民幣基金切入？

何富昌：首先要看人群的迭代。比如新消費(fèi)為什么崛起，因?yàn)閆世代作為新的消費(fèi)人群出現(xiàn)了，這時(shí)候需要思考幾千家民營(yíng)企業(yè)中哪些與新人群更匹配。

其次，領(lǐng)域內(nèi)部的變革很重要。如果產(chǎn)業(yè)沒有迭代和變革，也不存在投資機(jī)會(huì)。比如新產(chǎn)品的迭代，新媒體的迭代，再比如科技領(lǐng)域，儲(chǔ)能、新材料的迭代等等。

正在崛起的投資公司，往往更加專注在某個(gè)細(xì)分領(lǐng)域做的比較好的項(xiàng)目，比如專注醫(yī)療、專注芯片的項(xiàng)目。

觀潮新消費(fèi)：市場(chǎng)上目前還有哪些商機(jī)尚待挖掘？

何富昌：對(duì)品牌企業(yè)來說，上游的原材料領(lǐng)域更有機(jī)會(huì)，下游已經(jīng)比較擁擠了，比如純做化妝品的企業(yè)價(jià)值已經(jīng)不大了。我們更關(guān)注功能性，比如醫(yī)美，醫(yī)美是供給側(cè)改革，但我們不會(huì)投醫(yī)美連鎖，會(huì)投能拿三類證的企業(yè)。

另外我們也更關(guān)注下一個(gè)時(shí)代的品牌，比如銀發(fā)經(jīng)濟(jì)，養(yǎng)老賽道中會(huì)誕生新的人群。但目前還沒有特別好的品牌出現(xiàn)，尚且處于藍(lán)海階段，因此也會(huì)成為我們的首選。

觀潮新消費(fèi)：全面撒網(wǎng)，賭某一家企業(yè)成功，這種投資打法過時(shí)了嗎？

何富昌：這種打法不持久，就像很多新消費(fèi)品牌都擅長(zhǎng)玩流量一樣，當(dāng)所有的品牌都學(xué)會(huì)了流量打法后，只會(huì)讓這個(gè)打法的凈利越來越低，因?yàn)榭康檬歉怕剩晕覀儾粫?huì)走這種投資策略。

我們更看重對(duì)產(chǎn)業(yè)的深刻理解，重投重注。國(guó)外比較成功的投資公司，比如伯克希爾哈撒韋，他們都對(duì)企業(yè)研究得很深入，在某一個(gè)項(xiàng)目上重點(diǎn)下注，也能拿得住。

一級(jí)市場(chǎng)投資也是一樣，我們?nèi)匀灰谧约旱恼J(rèn)知邊界內(nèi)投資，要研究得足夠深入，持有的時(shí)間足夠長(zhǎng)，這是投資的真正壁壘，而且這種壁壘是可復(fù)制、可持續(xù)的，因此我們會(huì)堅(jiān)持這種投法。

02 產(chǎn)業(yè)并購(gòu)將成趨勢(shì)

觀潮新消費(fèi)：相比于上市，并購(gòu)是否是更優(yōu)質(zhì)的退出機(jī)制？

何富昌：中國(guó)一級(jí)市場(chǎng)的投資在一兩萬(wàn)億左右，體量很大。但其實(shí)每年上市公司的數(shù)量不到500家，這么龐大體量的投資，怎么可能都通過上市來退出呢？所以并購(gòu)會(huì)成為未來非常大的趨勢(shì)。

回到消費(fèi)品行業(yè)，消費(fèi)品的IPO比制造業(yè)更難，因?yàn)閲?guó)家的大方向會(huì)更偏向高端制造業(yè)，因此消費(fèi)品企業(yè)的并購(gòu)會(huì)成為必然選擇。

就退出本身來說，并購(gòu)是個(gè)比較好的方向，但為什么消費(fèi)品領(lǐng)域的并購(gòu)不多呢？

首先在于，創(chuàng)業(yè)者本身比較年輕，他們對(duì)于自己的認(rèn)知不夠全面，在資本的加持下會(huì)更自信，對(duì)事業(yè)有超出預(yù)期的期待。他們會(huì)覺得自己的企業(yè)未來能值好幾百億甚至上千億，在這種預(yù)期下，他們?cè)趺纯赡苓x擇并購(gòu)？

另一方面，上市公司對(duì)并購(gòu)還停留在傳統(tǒng)的認(rèn)知中。

比如人民幣基金早期就是PE投資，PE投資的好處是可以獲取較高回報(bào)，比如10倍投了這家企業(yè)，上市后有40倍市盈率。哪怕企業(yè)不增長(zhǎng)，也能有4倍的漲幅，這是PE投資的典型邏輯。

上市公司原來的并購(gòu)思維也是一樣，他們不關(guān)心企業(yè)的增長(zhǎng)，企業(yè)哪怕不增長(zhǎng)他們也能享受市盈率的漲幅，但這種傳統(tǒng)思維已經(jīng)成為過去式。

VC投資投的是企業(yè)增長(zhǎng)的錢，如今的上市公司也需要有這種投資能力。在企業(yè)還偏小時(shí)將其并購(gòu)過來，哪怕最后只有10億市值，但當(dāng)初3億并購(gòu)，也能獲得10倍、20倍、30倍，甚至更高的漲幅，這才是共贏。

對(duì)品牌方、被并購(gòu)方和上市公司而言，通過換股實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期合作，大家都能賺到成長(zhǎng)的錢，而且上市公司也能借并購(gòu)進(jìn)入新的賽道，開辟第二增長(zhǎng)曲線。

對(duì)創(chuàng)業(yè)者而言，也無(wú)需進(jìn)行多輪的融資，更不用提遙遠(yuǎn)的上市。

因此，目前并購(gòu)存在的問題是并購(gòu)雙方的認(rèn)知不匹配。今年金鼎也做了大量的雙邊溝通和教育，令人欣慰的是，已經(jīng)有不少公司開始意識(shí)到這一問題，比如今年的龍磁科技并購(gòu)了恩沃新能源。

當(dāng)時(shí)有機(jī)構(gòu)準(zhǔn)備以5億投資恩沃，但我們和他溝通時(shí)提到，恩沃可能需要10年才能上市，上市后賽道紅利或資本溢價(jià)可能都沒有了，恩沃也會(huì)變成一家傳統(tǒng)公司，更何況上市前還需要多輪融資，上市本身也有不確定性。

而并購(gòu)意味著現(xiàn)在就可以成為一家上市公司，投資機(jī)構(gòu)給到的錢充其量是手榴彈，但上市公司給的錢是原子彈。

觀潮新消費(fèi)：什么樣的并購(gòu)能讓雙方都能獲利？

何富昌：上市公司對(duì)并購(gòu)的認(rèn)知很多樣，比如并購(gòu)是為了產(chǎn)業(yè)協(xié)同，或是為了賦能對(duì)方，再或是對(duì)方給自己帶來業(yè)務(wù)等等，這些認(rèn)知正確但不是本質(zhì)。

在我們的認(rèn)知中，上市公司的并購(gòu)也是一筆投資，但上市公司做產(chǎn)業(yè)出身，因此很難從投資的角度看并購(gòu)。

并購(gòu)是大額投資，首先要考慮并購(gòu)能否帶來投資收益。雖然投資收益的概念很廣泛，但首要的衡量標(biāo)準(zhǔn)還是賺了多少錢。如果第一筆投資沒有帶來很好的效果，也很難做第二筆、第三筆。

因此成功的并購(gòu)，還是要回歸市值。如果并購(gòu)能帶來市值的增長(zhǎng)，應(yīng)該也能帶來第二增長(zhǎng)曲線，或者帶領(lǐng)并購(gòu)方進(jìn)入好的產(chǎn)業(yè)和新的領(lǐng)域。

03 新消費(fèi)：經(jīng)歷挫折方能回歸理性

觀潮新消費(fèi)：新消費(fèi)這兩年起起落落，您如何評(píng)價(jià)？

何富昌：首先，新消費(fèi)毋庸置疑是一個(gè)機(jī)會(huì)，因?yàn)橛衂世代作為新的消費(fèi)人群出現(xiàn)。此外，新一批的創(chuàng)業(yè)者以及新的渠道也開始出現(xiàn)，多重因素疊加導(dǎo)致新消費(fèi)成為風(fēng)口。

但同時(shí)新消費(fèi)也飽受爭(zhēng)議。

首先，許多新消費(fèi)品牌的創(chuàng)業(yè)者是第一次創(chuàng)業(yè)，他們當(dāng)中有不少人其實(shí)不太懂消費(fèi)品，甚至只是盲目跟風(fēng)，在資本加持下變得更飄，這是一個(gè)很重要的因素。

其次，資本為什么會(huì)加持？在消費(fèi)投資的浪潮中，有外資機(jī)構(gòu)占的資金比例較大，他們本身投資互聯(lián)網(wǎng)，但互聯(lián)網(wǎng)紅利消退后，他們急需下一個(gè)風(fēng)口。因此當(dāng)新消費(fèi)出現(xiàn)時(shí)，他們開始追趕新消費(fèi)。

當(dāng)這兩個(gè)因素疊加后，消費(fèi)賽道變得非常瘋狂。更何況許多投消費(fèi)的VC原來是投互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的，他們不太懂消費(fèi)，但互聯(lián)網(wǎng)的成功經(jīng)驗(yàn)讓他們膽子非常大，所以造就了新消費(fèi)備受爭(zhēng)議的現(xiàn)狀。

但隨著時(shí)間的推移，很多機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)消費(fèi)企業(yè)無(wú)法復(fù)制互聯(lián)網(wǎng)的成功路徑，通過燒錢留存形成壟斷，這種策略難以在消費(fèi)領(lǐng)域奏效，所以他們開始撤退換賽道。而已有的創(chuàng)業(yè)者已經(jīng)被捧得很高，所以如今的現(xiàn)狀讓他們倍感痛苦。

他們不得已要向傳統(tǒng)消費(fèi)品牌學(xué)習(xí)怎么做品牌、供應(yīng)鏈、產(chǎn)品力，從而回到消費(fèi)企業(yè)該有的樣子。通過一兩年的淘汰，留下的創(chuàng)業(yè)者會(huì)更加務(wù)實(shí)，企業(yè)本身也會(huì)更結(jié)實(shí)。

等到了2023年，這些企業(yè)的盈利能力提升后，價(jià)值投資的邏輯又會(huì)回歸，這些企業(yè)可能又值得被投資一遍。

觀潮新消費(fèi)：現(xiàn)在看來這種瘋狂很不可思議，但當(dāng)時(shí)為什么大家都沉迷其中？

何富昌：知易行難。巴菲特、芒格、段永平講的道理很簡(jiǎn)單，但沒有幾個(gè)人能真正踐行。

我們會(huì)經(jīng)常投一些失敗過的創(chuàng)業(yè)者，比如王小鹵的王雄。人往往要經(jīng)歷一些挫折才能回歸理性，這是歷史規(guī)律。

客觀來說，創(chuàng)業(yè)者不可能個(gè)個(gè)都很優(yōu)質(zhì)，這也是他們需要投資者的原因，如果都能相信普遍的真理，也不需要投資了。

觀潮新消費(fèi)：今年涌現(xiàn)了許多消費(fèi)“刺客”，您如何看待？

何富昌：這取決于創(chuàng)始人想要什么樣的市場(chǎng)。作為創(chuàng)業(yè)者，需要清晰地界定其所服務(wù)的客戶是什么樣的人群，有多大的規(guī)模。

賣得貴本身沒問題，因?yàn)槠放瓶赡芫蜎]打算定位大眾市場(chǎng)，但如果賣高價(jià)還想推廣給大眾，可能會(huì)存在問題。

以我們投資的莫小仙為例，在它之前，行業(yè)里排第一的是自嗨鍋，第二是海底撈，但我們?yōu)槭裁催€投莫小仙？因?yàn)樗鼘?duì)品類的認(rèn)知是比方便面更好吃，這就決定了它面對(duì)的是大眾化的人群，這群人更在意價(jià)格，喜歡性價(jià)比高的產(chǎn)品。

因此莫小仙會(huì)在供應(yīng)鏈中不斷降低成本，把利潤(rùn)摳出來以讓利給消費(fèi)者，以此獲得更多的用戶，再通過時(shí)間的累積不斷構(gòu)建自身壁壘。莫小仙能走到今天，是因?yàn)樗鼘?duì)行業(yè)有深刻的認(rèn)知。

所以創(chuàng)業(yè)者沒有對(duì)錯(cuò)，關(guān)鍵要看最開始的品牌定位。

04 產(chǎn)業(yè)投資的價(jià)值遠(yuǎn)不止理財(cái)

觀潮新消費(fèi)：金鼎是如何給自己定位？

何富昌：中國(guó)的財(cái)務(wù)資本非常強(qiáng)勢(shì)，而產(chǎn)業(yè)資本因?yàn)榉e累不夠所以相對(duì)弱勢(shì)。

但在國(guó)外不同，國(guó)外的產(chǎn)業(yè)資本非常強(qiáng)，雀巢、瑪氏、LV等等，不僅產(chǎn)業(yè)做得好，投資并購(gòu)也很強(qiáng)。

中國(guó)也在等待產(chǎn)業(yè)資本的崛起。2014年我們就提出，中國(guó)會(huì)進(jìn)入產(chǎn)業(yè)股權(quán)投資的時(shí)代。

比如小米、華為等公司都開始做產(chǎn)業(yè)投資，我們當(dāng)時(shí)就預(yù)測(cè)到了未來，所以也必須擁抱產(chǎn)業(yè)股權(quán)投資這股趨勢(shì)。

但客觀來說，CVC又非常難，因?yàn)樗湍谜腻X、保險(xiǎn)公司的錢或者外資的錢完全不同。民營(yíng)企業(yè)關(guān)心的是戰(zhàn)略，所以既要懂戰(zhàn)略，又要有咨詢能力。

而金鼎恰恰具備這些實(shí)力，因?yàn)槲覀冊(cè)瓉碓诘虑?，后來又從事過投后管理，為幾百家公司做戰(zhàn)略咨詢，我們能給公司提供戰(zhàn)略能力，沿著他的戰(zhàn)略做產(chǎn)業(yè)布局，也更得心應(yīng)手。

除此之外，還需要有很強(qiáng)的服務(wù)能力。因?yàn)樯鲜泄静粌H為了投資賺錢，還要考慮產(chǎn)業(yè)發(fā)展，但許多投資公司難以給到相關(guān)支持，它們往往是募資投資，缺乏服務(wù)能力，但金鼎有這樣的服務(wù)基因。

當(dāng)然，VC能力也很重要。但現(xiàn)在的VC又區(qū)別于傳統(tǒng)的VC投資，以往的VC都有很高的失敗率，部分投資成功，打平整體收益就可以了，但上市公司不是這樣，它們的錢非常有限，因此它們對(duì)成功率要求更高。

而且上市公司清楚哪些企業(yè)好，哪些企業(yè)不好，所以他也不會(huì)允許你投資那種和他理念完全不符的企業(yè)。

最后，VC還需要有很強(qiáng)的投后能力，因?yàn)樯鲜泄緦?duì)項(xiàng)目的成功率要求很ta，所以其所需要的投后能力也比傳統(tǒng)的投資機(jī)構(gòu)要升級(jí)很多。

觀潮新消費(fèi)：上市公司如果現(xiàn)金流不充裕，是否會(huì)降低投資熱情？

何富昌：投資是財(cái)務(wù)持有者的剛需。

對(duì)上市公司來說，等到它上市時(shí)，產(chǎn)業(yè)已經(jīng)發(fā)展到一定階段，創(chuàng)始人的年齡、創(chuàng)造力也會(huì)到達(dá)一定階段，此時(shí)投資就是整合新人才的一種方式。產(chǎn)業(yè)投資對(duì)上市公司的好處不僅是賺錢，還可以探索新的領(lǐng)域。

比如我們服務(wù)的中寵股份，原來中寵以代工為主，當(dāng)它上市成功后，我們就幫它投資了帕特、豆柴等新銳品牌，這就是在幫它理解和學(xué)習(xí)其他企業(yè)的成長(zhǎng)方式。

投資的價(jià)值遠(yuǎn)不止理財(cái)，為什么我們喜歡投資，因?yàn)槲覀冇肋h(yuǎn)能借此接觸到最優(yōu)秀的創(chuàng)業(yè)者，并且不斷學(xué)習(xí)，從而面對(duì)新的生產(chǎn)力和變化。芒格、巴菲特如此高齡還富有活力，很大一部分原因就是投資能促使他們不停學(xué)習(xí)。

觀潮新消費(fèi)：哪些上市公司更適合與金鼎做產(chǎn)業(yè)投資合作？

何富昌：我們希望對(duì)方是一張白紙，比如非北上廣深的，且沒有太多資本運(yùn)作的企業(yè)，這樣他們受到的干擾會(huì)更少。

當(dāng)然我們現(xiàn)在也服務(wù)于國(guó)企、國(guó)有上市公司等。

所以首先還是要看團(tuán)隊(duì)，看對(duì)方是不是一家有判斷能力的企業(yè)。如果它缺乏判斷能力，其實(shí)也無(wú)法選擇我們，畢竟中國(guó)有2萬(wàn)多家投資機(jī)構(gòu)。

觀潮新消費(fèi)：如何看待天圖資本的上市？金鼎資本未來的發(fā)展規(guī)劃是什么？

何富昌：長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，隨著被投企業(yè)的成長(zhǎng)，投資機(jī)構(gòu)的規(guī)模也會(huì)越來越大，盈利能力越來越強(qiáng)，經(jīng)營(yíng)模式也會(huì)趨于穩(wěn)定。所以未來一定會(huì)出現(xiàn)國(guó)內(nèi)投資機(jī)構(gòu)的上市潮。

機(jī)構(gòu)上市也會(huì)加速行業(yè)的透明化，現(xiàn)在我們經(jīng)常說創(chuàng)業(yè)者該如何規(guī)范、如何上市、如何監(jiān)督，其實(shí)機(jī)構(gòu)也需要被監(jiān)督，它的數(shù)據(jù)也應(yīng)該公開，比如經(jīng)營(yíng)能力、管理能力、經(jīng)營(yíng)思維等。

機(jī)構(gòu)其實(shí)沒什么神秘，它本身也是企業(yè)，有它的文化、理念、組織、創(chuàng)新和價(jià)值共享等等。因此未來的大趨勢(shì)一定是公開化、規(guī)范化，這也有利于機(jī)構(gòu)的持續(xù)發(fā)展。

還有一點(diǎn)，上市可以增加自有資金。對(duì)金鼎來說，我們希望未來的自有資金可以占到30%，甚至50%，自有資金足夠多才有可能成為一家持續(xù)、優(yōu)秀的投資公司。